韩国半导体去杠杆未尽，全球科技风险仍在扩散
主要观点
作者认为，韩国半导体行情是AI叙事、流动性与杠杆共同催生的泡沫，监管去杠杆反而可能通过强平机制加速短期下跌。虽然市盈率已明显降低，但高市净率、融资余额下降有限、杠杆ETF仍获申购及散户持续接盘，显示风险尚未充分出清。冲击已扩散至全球半导体和中国科技成长板块，但目前更接近行业性调整。若AI资本开支回报不及预期，重估或继续外溢，配置上宜偏向高股息、价值及核心资产。
关键要点
- 韩国市场17个交易日下跌25%，较高点回撤约三分之一；作者称其为有数据以来速度最快的回调之一。
- 监管提高保证金比例、推迟杠杆型ETF发行，可能引发“清仓—价格下跌—进一步强平”的去杠杆循环。
- 估值信号分化：市盈率约6.8倍、低于2008年危机时期，市净率约2.8倍、处于有数据以来最高水平；低市盈率不必然代表便宜。
- 估值能否维持取决于资本开支能否产生高于资金成本的ROE；AI资本开支回报是核心变量。
- VKOSPI一度接近100，对应未来一个月日均约6.3%的标准差级别波动；其见顶后KOSPI仍继续下跌，历史底部经验暂时失效。
- 去杠杆信号不足：显性融资余额仅较峰值下降11%、仍约34万亿韩元；杠杆ETF嵌入杠杆约24.2万亿韩元，7月多数交易日仍为净申购。
- 散户持续净买入，外资与机构净卖出，强平占未结算比例不到4%；作者认为风险更多转移至杠杆产品端，而非真正消失。
- 中国科创50、创业板振幅明显高于沪深300和上证指数，显示冲击主要集中于科技成长板块，尚非系统性信用事件。
建议带着这些问题阅读
- 低市盈率究竟代表低估，还是处于盈利周期顶部？
- 融资余额、杠杆ETF申赎和强平比例达到何种状态才算出清？
- AI资本开支能否产生高于资金成本的持续ROE？
- 韩国冲击会停留在科技行业，还是扩展为更广泛的市场风险？